Salve, sono Jim Leaviss e questo è l'ultimo numero della serie Panoramic Outlook. Contiene le nostre valutazioni prospettiche per il 2016 e un riepilogo di quello che è accaduto finora nel 2015. Potete leggere la versione integrale su www.bondvigilantes.com La prima cosa da dire è che il 2015 è stato in realtà un mercato ribassista per i Treasury e i gilt Anche se non è stata questa la sensazione, i rendimenti sono risaliti di circa 20 punti base Altrove nel mondo abbiamo visto nuovi minimi record, nel mercato dei bund In effetti, i rendimenti sui bund a 2 anni hanno toccato proprio di recente i -38 punti base E persino aree come l'Italia, in cui abbiamo visto alti livelli di sofferenze nei mercati obbligazionari solo un paio di anno fa, adesso quotano a rendimenti negativi nel segmento del mercato a brevissimo termine Se guardiamo al credito nel 2015, vediamo un mondo in cui i mercati del credito europei hanno fatto segnare performance molto solide Quelli statunitensi sono andati un po' meno bene: hanno visto livelli molto elevati di emissioni e anche un certo deterioramento dei fondamentali con l'accumulo di un po' più di debito sulle strutture societarie Ma direi che le principali aree di sottoperformance nel credito, nell'ultimo anno, sono state quelle dei titoli dell'energia e delle commodity Nomi legati al prezzo del petrolio, al prezzo del rame o del minerale di ferro hanno tutti attraversato una fase di profonda difficoltà Quindi questa è un'area del mercato da tenere d'occhio in prospettiva e in cui chiederci: ci sono opportunità di valore? L'altra area dei mercati obbligazionari globali in cui c'è stata chiaramente molta tensione è la regione emergente È da tanto che siamo pessimisti sulla Cina. Abbiamo sempre creduto che l'accumulo di debito e l'eccesso di investimenti del Paese avrebbe generato problemi più avanti e determinato un rallentamento della crescita anno dopo anno Ora questi nodi sono venuti al pettine. Ma l'impatto maggiore è riconducibile al debito dei mercati emergenti. Per alcuni di questi Paesi, i rendimenti obbligazionari si sono mossi oltre il 7% o l'8% e, nel caso del Brasile, fino a quasi il 16% E non solo le obbligazioni, ma anche le valute hanno sofferto perdendo in alcuni casi il 20%, il 30% o anche il 40% Quindi guardiamo avanti e vediamo dove potrebbero esserci le valutazioni migliori per il 2016 Per me, come investitore nel reddito fisso, le tre cose più importanti da considerare in vista dell'anno prossimo sono il livello degli aumenti salariali che l'economia può sopportare gli effetti di base dei prezzi petroliferi e, infine, la contrazione quantitativa Cominciamo dal primo elemento: i salari. Sono stati davvero il tassello mancante del puzzle sui mercati obbligazionari mondiali. Come ce la può fare l'inflazione a rientrare nel sistema se non ci sono aumenti salariali? Né l'occupazione né le famiglie hanno beneficiato granché del miglioramento dell'economia globale dopo la grande crisi finanziaria Per l'economia mondiale la vera buona notizia è che questo sta cambiando Per la prima volta abbiamo visto aumentare i salari negli Stati Uniti Da questo livello del 2% siamo saliti a circa il 2,5% Nel Regno Unito, il movimento è stato dal 2% fino a un 3% pieno Il cosiddetto NAIRU, ossia il livello di disoccupazione presente in un'economia che produce inflazione, probabilmente è stato raggiunto dato che siamo intorno al 5 e qualcosa percento Quindi finalmente comincia ad affiorare una crescita dei salari Significa che per la prima volta c'è qualcosa che potrebbe contribuire a generare inflazione nell'economia globale. E ho sempre detto, da investitore in obbligazioni che non è il momento giusto per assumere una duration decisamente corta nell'obbligazionario mondiale finché non si vede un'inflazione dei salari. Forse quel momento arriverà nel 2016 Il secondo aspetto di cui vorrei parlare è quello degli effetti di base Nel corso dell'ultimo anno abbiamo visto crollare il prezzo del petrolio da 100 dollari al barile a meno di 50 e adesso siamo nella fascia bassa di 40 dollari al barile E questo ha fatto temere che la deflazione fosse destinata a persistere nell'economia mondiale Ma per quanto ci siano alcune pressioni deflazionistiche in giro per il mondo pensiamo a questo: le flessioni di rilievo che abbiamo visto nel paniere dell'inflazione sono derivate dalla componente energetica Di fatto, l'inflazione nel settore dei servizi supera l'1% e anzi è più vicina all'1,5% in molte zone del mondo Quindi dipende tutto dal petrolio. Il dimezzamento dei prezzi petroliferi ha generato cali del 10% nella componente energetica dei panieri IPC quasi ovunque spingendo i tassi di inflazione a zero in Regno Unito, negli Stati Uniti e nell'Eurozona Ma con l'ingresso nel 2016 questa tendenza è destinata a svanire Da qui a un anno, dovremmo vedere il petrolio scendere a 25 dollari al barile e l'anno dopo a 12,50, poi a 6, quindi a 3 In realtà servirebbe un dimezzamento costante del prezzo del petrolio anno dopo anno solo per mantenere questo livello zero di inflazione. E in effetti, se il prezzo del petrolio si stabilizza intorno ai 40 o i 50 dollari al barile vedremo un rimbalzo dell'inflazione nel 2016 Per me questo rende appetibili i titoli indicizzati all'inflazione Non sono l'affare del secolo, ma la protezione contro l'inflazione sembra a buon mercato e probabilmente offrirà risultati migliori delle obbligazioni tradizionali La terza cosa che ho citato è la contrazione quantitativa, ossia il contrario dell'allentamento quantitativo. Sappiamo che le banche centrali hanno acquistato enormi quantità di Treasury, gilt e bund negli ultimi anni, per dare stimolo alle rispettive economie Ora, che succede quando tutto questo finisce? E non sta finendo solo perché le banche centrali di Stati Uniti e Regno Unito smetteranno a breve di reinvestire le cedole obbligazionarie o magari cominceranno a rivendere sul mercato i Treasury acquistati Forse dipende da altro. E la contrazione quantitativa potrebbe essere il grande tema dell'anno prossimo Questo è un mondo in cui le banche centrali dei mercati emergenti hanno accumulato quantità enormi di riserve, in particolare la Cina che è entrata nell'Organizzazione mondiale del commercio (WTO) più di dieci anni fa sono stati acquistati Treasury per migliaia di miliardi di dollari Ora che attraversano una fase di debolezza dell'economia nazionale hanno cominciato a vendere questi asset per finanziare lo stimolo fiscale E le riserve cominciano già ad assottigliarsi, mese dopo mese Adesso sono venditori netti di Treasury. Quindi dobbiamo chiederci l'impatto di questa ondata di vendite dai mercati emergenti basterà a deviare il corso della politica monetaria negli Stati Uniti, o nel Regno Unito o altrove? Ecco, penso che siano questi tre gli sviluppi macro più importanti di cui tenere conto nel 2016 Per concludere sul 2016, continua a piacerci il credito. Siamo tuttora convinti di essere sovraremunerati per l'assunzione del rischio di default nelle obbligazioni societarie e high yield Non credo ci sia motivo di preoccuparsi per la liquidità in quei mercati Ma ci sono alcune sacche di valutazione, soprattutto nel credito USA, che si sono aperte Abbiamo chiuso tutte le posizioni corte sui mercati emergenti, dopo l'ampia correzione cui abbiamo assistito nel corso del 2015 Non sono ancora sicuro che sia arrivato il momento di assumere ampie posizioni lunghe nel debito dei mercati emergenti Il nostro tema ad alta convinzione negli ultimi due anni è stato il dollaro USA Riteniamo che il dollaro sia ancora una valuta forte, grazie a quella che potrebbe essere la parola più usata nel 2016: divergenza Si riferisce alla differenza in termini di tassi d'interesse tra gli Stati Uniti che stanno crescendo rapidamente, e l'Europa, dove ci si muove sempre più in territorio negativo Quindi il dollaro è destinato a beneficiare di forti spinte verso un'ulteriore sovraperformance L'unica cosa preoccupante è che sono in molti a pensarla così in questo momento e questo potrebbe limitare il potenziale di rialzo del biglietto verde Per finire, vorrei consigliare due libri da mettere nella lista di Natale A mio avviso sono i due libri che economisti e politici dovrebbero leggere nei prossimi anni Uno è la nuova teoria economica, Modern Money Theory, che è in realtà un'idea forse arrivata un po' troppo tardi Nel mondo attuale, Stati Uniti e Regno Unito sono in ripresa Ma questo libro dice che in momenti di tensione, per evitare livelli elevati di disoccupazione si può anche stampare moneta. E a quanto pare questa è una tendenza che si sta sviluppando nel pensiero economico. Che esiste una certa quantità di stampa di moneta tollerabile senza patire un eccesso di inflazione Secondo, il mio libro preferito dell'anno, The Rise of the Robots È fantastico. Il mio aneddoto preferito tratto da questo libro è il momento in cui il capo di Ford porta il capo del sindacato in giro per una fabbrica semi-automatizzata mostrandogli la nuova robotica. E dice al capo del sindacato "Chi pagherà l'iscrizione al sindacato adesso?" E il capo del sindacato si gira verso di lui e dice: "Chi costruirà le tue macchine?" Credo che sia un libro davvero importante. Parla non solo del potenziale di aumento della disoccupazione di massa nel mondo occidentale man mano che i robot ci soppiantano e cominciano a prendersi i nostri lavori ma anche dello svuotamento della forza lavoro. Se si perdono tutti i lavori della classe media non solo quelli nell'edilizia e i lavori automatizzati del passato ma i lavori di avvocati e professionisti della salute, i redditi elevati andranno scomparendo E chi comprerà tutta quella roba che consente alla civiltà occidentale di andare avanti? Dunque, ecco due cose molto importanti a cui pensare mentre ci avviciniamo al 2016 Vi invito a visitare il nostro sito web. Potete leggere la versione integrale del rapporto su www.bondvigilantes.com. Vi auguro un buon Natale e un fantastico 2016. Grazie mille.